Wochenkommentar KW 47/2023
Hier veröffentlichen wir wöchentlich den aktuellen Wochenkommentar sowie eine Aufstellung des aktuellen Aktien-Portfolios (Inventarliste). Diese Informationen sind nur für Mitglieder des ACC. Bitte geben Sie die Informationen und das Passwort nicht weiter. Vielen Dank. Bitte beachten Sie: Bei dieser Aufstellung handelt es sich um das Musterportfolio des ACC. Alle Angaben dienen nur der internen Mitgliederinformation und sind ohne Gewähr. Rechtsverbindlich sind nur der Fondsprospekt und die offiziellen Halbjahres- und Jahresberichte. Bei Anregungen und Feedback erreichen Sie uns gerne per email. Ihre Ansprechpartner sind: – Dirk Arning (arning@acc-invest.de) – Geschäftsführung, Ansprechpartner für börsenspezifische Informationen – Klaus J. Ueker (ueker@acc-invest.de) – Geschäftsführer, Ansprechpartner für Mitgliederverwaltung – Holger Fiegl (info@acc-invest.de) – Administration, Ansprechpartner für Webpage
Report über das Portfolio des Investmentclub Aktienfonds
Was ist diese Woche (KW47/2023) an den Börsen geschehen?
Die Handelswoche an der Wallstreet wurde durch den Erntedank-Feiertag und am „Black Friday“ verkürzt. Die mit Spannung erwarteten Quartalsergebnisse des KI-Chipherstellers Nvidia fiel sehr gut aus, wurden aber aufgrund des durch die Technologieexportbeschränkungen nach China vorsichtigen Ausblicks nicht euphorisch aufgenommen. Neue US-Konjunkturdaten fiel so gut aus, dass bis auf weiteres keine Leitzinssenkungen zu erwarten sind. Der Nasdaq-100-Index stieg auf Wochensicht +0,8 Prozent, womit das Plus seit Jahresbeginn auf +45,9 Prozent stieg. Der Dow Jones kann ein Wochenplus von +1,3 Prozent vorweisen, gegenüber dem Jahresanfang jetzt +6,8 Prozent. DAX und Euro-STOXX-50 beendeten die Woche jeweils +0,7 Prozent höher. Seit Jahresbeginn beträgt das Plus beim Euro-STOXX-50 damit +15,2 Prozent, beim DAX +15,1 Prozent.
Wie hat sich der Anteilswert des Investmentclubs / Investmentfonds entwickelt?
Der ACC Alpha select Anteilswert wurde zuletzt auf Basis der Kurse vom Donnerstag mit 30,77 Euro ermittelt. Im Wochenvergleich ist das ein Anstieg um 0,17 Euro bzw. +0,56 Prozent. Der Anstieg des ACC Alpha select Anteilswertes seit Jahresbeginn beträgt jetzt netto (nach Kosten) +4,3 Prozent. Der Durchschnitt der globalen Aktienfonds liegt seit Jahresbeginn jetzt bei +9,4 Prozent. Er profitierte stärker von der Erholung der Wachstumsaktien, deren Kursrückschläge den meisten Aktienfonds im Vorjahr allerdings höhere Verluste beschert hatte. Der Durchschnitt der globalen flexiblen Mischfonds, die wie wir den Großteil ihres Fondsvermögens in Aktien investieren können, steht im laufenden Jahr bei +4,2 Prozent. Über rollierende 12 Monate, also seit dem 23. November 2022, stieg der Durchschnitt der Aktienfonds um +3,85 Prozent und der Durchschnitt der flexiblen Mischfonds um +1,8 Prozent. Der ACC Alpha select Anteilswert stieg im gleichen Zeitraum um +1,1 Prozent. Über rollierende drei Jahre, also seit dem 23. November 2020, ist unser Anteilswert um +20,3 Prozent gestiegen, während global anlegende Aktienfonds nur um +15,1 Prozent und flexible Mischfonds nur um +3,3 Prozent gestiegen sind. Damit gehört unser Fonds in der Morningstar-Vergleichsgruppe („Mischfonds aggressiv“) weiterhin zu den besten zehn Prozent und erhält über diesen Zeitraum die Bestnote von fünf Sternen. (Die Gesamtnote liegt noch bei zwei Sternen.) Seit dem Start der Anteilswertberechnung des Investmentclubs zum Jahreswechsel 1996/1997 (von D-Mark umgerechnet bei 6,17 Euro) hat sich der Anteilswert fast verfünffacht (+399 Prozent). (Alle Performanceangaben jeweils nach Kosten und nach Quellensteuerabzug). Um ein neues Allzeit-Hoch (32,70 Euro) zu erreichen, muss unser Anteilswert jetzt noch 6,3 Prozent steigen.
Welche positiven Veränderungen gab es im Portfolio des Investmentclubs? (Wochengewinner)
Die drei größeren Aktienpositionen, die in der Vorwoche gegen den Trend schwächer tendiert hatten, zeigten sich in dieser Woche stabiler: Fairfax Financial erholten sich um +3,2 Prozent (auf 1.236,88 CAD, Einstand 454,83 CAD), Nippon Sanso sogar um +5,8 Prozent (auf 4.088 Yen bzw. 25,08 Euro; Einstand 2.681 Yen bzw. 18,31 Euro) und Cigna Group immerhin um +1,9 Prozent (auf 287,85 USD, Einstand 231,51 USD).
Mit TRATON entwickelte sich eine weitere große Aktienposition in unserem Portfolio überdurchschnittlich gut: +3,3 Prozent (auf 19,64 Euro, Einstand 19,12 Euro). Die Anzahl der ausgelieferten Fahrzeuge kletterte im Oktober um 5,9 Prozent auf 29 100 Fahrzeuge.
Auch der Vorwochen-Verlierer Gerresheimer gehört mit +4,0 Prozent (auf 87,50 Euro, Einstand 72,11 Euro) zu den prozentual größten Gewinnern dieser Woche in unserem Portfolio, nachdem die Aktie die Unterstützung bei 82 bis 83 Euro getestet hatte. Die US-Investmentgesellschaft MFS gab bekannt, die meldepflichtige Schwelle von mehr als 3 Prozent an Gerresheimer (mit 3,04 Prozent) überschritten zu haben.
Bei Fresenius setzte sich die Kurserholung in dieser Woche fort: +2,3 Prozent (auf 27,94 Euro, Einstand 27,76 Euro). Das Tochterunternehmen Fresenius Medical Care (FMC) dürfte nach einer Einigung mit der US-Regierung rund 175 Mio. Euro mehr verdienen als bislang erwartet.
Prozentual größter Kursgewinner in dieser Woche ist eine sehr kleine Position: NFON +9,3 Prozent (auf 7,26 Euro). Wir haben die untere Trendwende bei NFON zum Anlass genommen, die sehr kleine Position zu Kursen unter 7 Euro aufzustocken (siehe unten: Transaktionen).
Welche negativen Veränderungen gab es im Portfolio des Investmentclubs? (Wochenverlierer)
Nachdem die Aktien von Drägerwerk in den Vorwochen von guten Nachrichten profitiert hatten, gab es in dieser Woche stärkere Gewinnmitnahmen (-7,0 Prozent auf 51,80 Euro, Einstand 49,09 Euro), zumal Dräger das Ende eines Aktienrückkaufprogramms bekanntgab, in dessen Rahmen seit Oktober 80.460 Vorzugsaktien zu durchschnittlich 49,24 Euro zurückgekauft worden waren. Sie werden für ein Belegschaftsaktienprogramm verwendet.
Martinrea International sanken um -4,8 Prozent (auf 12,11 CAD, Einstand 14,69 CAD). Anlässlich der Bekanntgabe der Quartalsergebnisse hatte sich der Aktienkurs volatil gezeigt, in den Folgetagen seine Kurserholung aber zunächst bis rund 13 CAD fortgesetzt. Martinrea International hat das vergangene Quartal mit einem Umsatz von insgesamt 1,38 Milliarden CAD abgeschlossen. Das entspricht einer Umsatzsteigerung von 15,5 Prozent im Vergleich zum Vorjahresviertel. Damit wurden auch die Umsatzschätzungen von durchschnittlich 1,23 Milliarden CAD um 12 Prozent übertroffen. Der Gewinn pro Aktie (EPS) wurde auf 0,68 CAD beziffert, eine Steigerung um gut 21 Prozent gegenüber dem Vorjahresquartal. Die Schätzungen der Analysten hatten bei einem Gewinn je Aktie von 0,533 CAD gelegen. Sie wurden also sogar um 28 Prozent übertroffen. Trotzdem scheiterte der Aktienkurs an dem Widerstand um 13 CAD, der jetzt aufgrund der dort verlaufenden 100- und 200-Tage-Durchschnitte als wichtig einzustufen ist. Die Quartalsergebnisse bestätigen die krasse Unterbewertung von Martinrea: Auf ein Geschäftsjahr hochgerechnet nähert sich der Gewinn pro Aktie jetzt 3 CAD, womit das KGV unter 5 fällt! Hier ist u.E. die Gefahr einer Rezession in Nordamerika mehr als ausreichend eingepreist.
Auch beim österreichischen Baukonzern PORR wurden die Quartalsergebnisse zum Anlass für Aktienverkäufe genutzt: auch Wochensicht -3,6 Prozent (auf 11,82 Euro, Einstand 13,48 Euro). Dabei verfügt PORR weiterhin über ein sattes Auftragspolster von 8,7 Mrd. Euro. Den leichten Rückgang im Auftragseingang des dritten Quartals um 5,2 Prozent auf 1,49 Mrd. Euro darf man auch als Ergebnis eine selektiveren Projektakquise verstehen, denn PORR hatte erklärt, künftig wählerischer bei der Auftragsannahme zu sein, um das Risiko defizitärer Projekte zu verringern. Zu den neuen Aufträgen, die im dritten Quartal angenommen wurden, gehören der Bau des Pumpspeicherkraftwerks Ebensee in Österreich (Auftragsvolumen: 167,0 Mio. Euro), Bau eines Innovations-Zentrums für Aixtron in Deutschland (82,3 Mio. Euro) und die Erweiterung der Pommerschen Medizinischen Universität in Polen (47,4 Mio. Euro). Die geringe Abhängigkeit vom schwächelnden Wohnungsbau wird damit noch kleiner: Nur 6 Prozent des Auftragseingangs in den ersten 9 Monaten dieses Jahres und nur 8 Prozent des Auftragsbestands per Quartalsende entfallen bei PORR auf den Wohnungsbau. Auch von der Insolvenz der österreichischen Immobiliengruppe Signa dürfte PORR kaum betroffen sein. Zwar ist PORR Auftragnehmer eines Signa-Projekts zum Um- bzw. Neubau des Wohn- und Geschäftshauses „Alte Akademie“ in München (Auftragsvolumen: 29,6 Mio. Euro), bei dem jüngst ein Baustopp gemeldet wurde; allerdings belaufen sich die unbezahlten Rechnungen laut Management nur auf einen kleinen einstelligen Millionen-Euro-Betrag. Im Verhältnis zur Größe des Konzerns spielt das kaum eine Rolle: Die Umsatzerlöse des Konzerns stiegen im dritten Quartal um 0,9 Prozent auf 1.569 Mio. Euro. Wichtiger: Die deutlich auf 31,6 Prozent verbesserte Rohertragsmarge konnte die steigenden Kosten mehr als kompensieren. Das Ergebnis im Gesamtjahr (EBT, also vor Steuern) soll in der Bandbreite von 125 bis 130 Mio. Euro liegen (nach 110 Mio. Euro im Vorjahr). Hier hatte der Markt wohl mehr erhofft (Konsensschätzung bislang 135,2 Mio. Euro). Wenn PORR beim Ziel einer dauerhaften Profitabilitätssteigerung vorankommt, sollte die Unterbewertung der Aktie deutlich werden. Sie wird jetzt nur mit etwas mehr als dem 6-fachen des für dieses Jahr erwarteten Nettogewinns und kaum mehr als die Hälfte ihres Buchwertes bezahlt. Eine Rückkehr zu Kursen über 20 Euro (wie 2019) erscheint mittelfristig gerechtfertigt, was eine Verdoppelung des Kurses bedeuten würde. (In der Spitze hatte der Kurs 2017 fast 40 Euro erreicht).
Welche Transaktionen gab es diese Woche?
Aufgestockt haben wir aufgrund des verbesserten charttechnischen Bildes Heidelberg Materials (vormals Heidelberg Cement): Wir haben 400 Aktien zu 72,473 Euro gekauft. Bekanntlich hatten wir im Oktober 2022 eine Position von 1.200 Aktien aufgebaut zu durchschnittlich 41,02 Euro. Als es jetzt im Oktober nach einem Abwärtstrend aussah, hatten wir „sicherheitshalber“ unsere Position zu 66,718 Euro halbiert und damit einen Kursgewinn von 62,6 Prozent realisiert. Mit dem Zukauf jetzt wächst unsere Position auf 1.000 Aktien. Lässt man den schon realisierten Kursgewinn außer Acht, steigt der durchschnittliche Einstandskurs auf 53,60 Euro. Die fundamentale Bewertung hatten wir zuletzt im April überprüft und dabei sehr konservativ einen Fair Value von 89 Euro errechnet, der in der Projektion leicht auf 92 Euro stieg. Jetzt, ein gutes halbes Jahr später, ergibt sich aus den Daten eine Anhebung dieser Werte: Während die Anzahl der Aktien leicht gesunken ist, steigt der Buchwert in unserem Ansatz von 87,55 auf 96,60 Euro. Die Schätzungen der Umsatzerlöse ändern sich kaum: etwas mehr für 2023 und 2025, etwas weniger im kommenden Jahr: von 21,3 Mrd. über 21,8 Mrd. auf 22,6 Mrd. Euro in 2025. Die Gewinnschätzungen für alle Jahr ab 2023 steigen um gut einen Euro pro Aktie. So steigt auch der verdichtete Gewinn pro Aktie (EPS) gegenüber unserer Kalkulation von April von 8,69 Euro auf 9,66 Euro jetzt. Das geglättete Gewinnwachstum (CAGR) verbessert sich von schwachen 1,3 Prozent auf 3,3 Prozent. Der vorsichtig gerechnete Profit Value steigt von 65 auf gut 72 Euro, was ziemlich genau der Kursentwicklung entspricht. In der Projektion, also unter Einbeziehung der noch sehr unsicheren Schätzungen für 2025 und 2026, steigt der Proft Value stärker, nämlich auf 91 Euro. Der Umsatz pro Aktie liegt bei 110 bis 120 Euro. Die Nettomarge in unserem Modell verbessert sich von 7,9 auf 8,5 Prozent, in der Projektion sogar auf 9,4 Prozent. Der von uns berechnete Bottom Value steigt gegenüber April von 121 auf 131 Euro, in der Projektion sogar auf 182 Euro! Der Fair Value, im April mit 89 Euro berechnet, steigt um knapp 10 Euro auf 97,50 Euro und in der Projektion von 92 auf 129 Euro. Wir haben also auf Basis der aktuellen Kalkulation mindestens ein Kurspotenzial von 35 Prozent. (In der Spitze hatte der Aktienkurs 2007 schon mal Kurse über 120 Euro erreicht.)
Zugekauft haben wir ebenfalls NFON. Die NFON AG gehört zu den größeren Anbietern von Internet-Telefonlösungen für Unternehmen. Das Unternehmen zählt über 40.000 Kunden in 15 Ländern. Das Geschäftsmodell erzeugt regelmäßig wiederkehrende Einnahmen, hat den Break-Even aufgrund der Expansion in weitere Märkte aber noch nicht erreicht. Insofern lässt sich noch kein seriöser Fair Value errechnen. Die jetzt erneuerte Analyse der Fundamentaldaten zeigt aber große Chancen dafür, ab dem kommenden Jahr schwarze Zahlen zu schreiben und die Gewinne dann deutlich zu steigern. Überzeugende spekulative Positionen gewichten wir gemäß unserer Strategie mit rund einem Prozent des Fondsvermögens. Deshalb haben wir unserer Stückzahl von 4.000 auf 8.000 Aktien verdoppelt und damit exakt auf 1,0 Prozent vom Fondsvermögen angehoben. Der Zukauf von 4.000 Stück erfolgte marktschonend über mehrere Tage verteilt im Durchschnitt zu 6,96 Euro. Damit können wir unseren durchschnittlichen Einstandskurs deutlich von 15,26 Euro auf 11,113 Euro verbilligen.
Den Zukäufen steht der vollständige Rückzug aus Knaus Tabbert gegenüber: Aufgrund des bestätigten Abwärtstrends des Aktienkurses nach einer Analyse, die die Markterwartungen als zu optimistisch bezeichnete, haben wir die verbliebenen 1.250 Knaus Tabbert in dieser Woche zu 37,47 Euro verkauft. Gegenüber unserem durchschnittlichen Einstand zu 32,11 Euro haben wir damit einen Kursgewinn von 16,7 Prozent realisiert. Die erste Hälfte unseres Bestandes hatten wir bekanntlich schon im Oktober zu 43,20 Euro verkauft. Der durchschnittliche Verkaufskurs liegt also bei 40,33 Euro, was einen realisierten Kursgewinn von 25,6 Prozent bedeutet.
Wie hoch ist die Barreserve?
Wir haben, wie berichtet, unser US-Dollar-Bankguthaben in der Vorwoche um 200.000 USD zu1,08765 USD/EUR und unser Kanada-Dollar-Bankguthaben um 150.000 Kanada-Dollar zu 1,4925 CAD/EUR verringert. So sind nur 26.291 USD und 40.539 CAD Bankguthaben verblieben. Damit sind unsere Bankguthaben in Schweizer Franken und britischen Pfund jetzt größer: 44.461 Franken machen allerdings nur 0,8 Prozent vom Fondsvermögen aus. Wir halten sie vor allem im Hinblick auf einen geplanten Wiedereinstieg bei BB Biotech und gegebenenfalls einem Zukauf bei Roche. 32.702 Pfund machen nur 0,7 Prozent vom Fondsvermögen aus. Alle Bankguthaben in Fremdwährungen zusammen haben aktuell einen Wert von 134.946 Euro und somit nur noch 2,4 Prozent vom Fondsvermögen.
Das Euro-Bankguthaben des Fonds ist durch die Devisengeschäfte um 184.385 Euro erhöht worden. Die erhaltene Dividendenzahlung von Toyota Motor in Höhe von 30 Yen pro Aktie, also 195.000 Yen für unsere 6.500 Aktien, wurde in Euro umgerechnet. Die Zukäufe in Heidelberg Materials in NFON übersteigen den Erlös aus dem Verkauf des restlichen Knaus Tabbert nur um 10.300 Euro, so dass unser Euro-Bankguthaben auf 591.036 Euro gestiegen ist, was 10,7 Prozent vom Fondsvermögen ausmacht.
Der aktuelle Wert der 1.200.000 Euro Bundesanleihe beträgt einschließlich Stückzinsen zum leicht gestiegenen Kurs von 99,57 Prozent 1.211.065 Euro. Unsere Barreserve aus Bankguthaben und Bundesanleihe zusammen beträgt jetzt wenig verändert 1,937 Mio. Euro. Der Anteil am Fondsvermögen ist vor allem wegen der gestiegenen Aktienkurse leicht von 35,3 auf 34,9 Prozent gesunken.
Aktuelle strategische und taktische Überlegungen
Nebenwerte, also Aktien von Unternehmen mittelgroßer und kleinerer Marktkapitalisierung, sollten langfristig besser abschneiden als „large caps“, die Aktien der großen Konzerne, die aufgrund ihres hohen Börsenwertes die populären Aktienindizes dominieren. Doch der Faktor „Size“ zeigte in den vergangenen Jahren und Monaten keine Outperformance, im Gegenteil: In den meisten Aktienmärkten entwickelten sich große Standardwerte besser als Nebenwerte. In den ersten neun Monaten dieses Jahres beispielsweise stieg der S&P-500 um 11,7 Prozent und derNasdaq-100 sogar um 36,9 Prozent. Der US-Nebenwerteindex Russell-2000 verzeichnete im gleichen Zeitraum gerade mal ein Plus von 1,4 Prozent. Oder der DAX: Sein Plus aus den ersten drei Quartalen dieses Jahres beträgt 10,5 Prozent, während der MDAX mit einem Anstieg um 3,8 Prozent nicht einmal ein Drittel davon schaffte. Die Underperformance der Nebenwerte ist inzwischen so auffällig, dass man in der Börsengeschichte schon weit zurückgehen muss, um ähnlich auseinanderklaffende Entwicklungen zu finden. Aber das Phänomen gab es immer wieder mal. Ähnlich stark Anfang der 1970er Jahre, als insbesondere in den USA großen Konzernen hohe Bewertungsaufschläge zugestanden wurden. Die „Nifty Fifty“ koppelten sich von der Entwicklung der Nebenwerte ab. Und die Gründe zeigen Parallelen zu heute: Die Aufmerksamkeit galt den „großen Erfolgsstorys“, von denen man glaubte, sich müssten sich „ewig“ fortschreiben lassen. Schließlich verfügten die großen Konzerne über die Mittel, sich an der Spitze zu halten. Monopolartige Positionen würden den Aufstieg kleiner Konkurrenten verhindern, die ja gegebenenfalls auch einfach aufgekauft würden. Die hohe Bewertung dieser Aktien sei durch deren hohe Qualität und ihr weiteres Wachstum gerechtfertigt. Argumente, die man auch heutzutage von Fondsmanagern so oder ähnlich hört, die in überwiegend hochkapitalisierten Aktien, insbesondere den „glorreichen Sieben“ investiert sind. Manager von ausschließlich oder überwiegend auf Nebenwerte ausgerichteten Fonds verweisen dagegen auf die historisch außergewöhnlich hohen Bewertungsabschläge der Small Caps: Marcus Ratz, Portfoliomanager für europäische Nebenwerte bei Lupus Alpha bezifferte den Bewertungsabschlag von deutschen Nebenwerten unlängst auf 30 Prozent. „Die Kurs-Gewinn-Verhältnisse (KGVs) der Large Caps liegen nach dem starken Drawdown im vergangenen Jahr nun wieder nahe ihres 15-Jahres-Durchschnitts. Small Caps hingegen handeln nach wie vor rund 30 Prozent darunter. Noch viel beachtlicher ist, dass Small Caps aktuell geringer bewertet werden als Large Caps. Dies ist ein seit 2007 einmaliger Vorgang“, kommentierte Ratz die Situation. Er verweist darauf, dass sich im Nebenwertesegment zahlreiche innovative Unternehmen mit hohen Wachstumsraten befinden. Dies werde normalerweise entsprechend eingepreist. Derzeit sei das aber nicht der Fall. Die aktuellen Bewertungen böten laut Ratz eine seltene Einstiegsmöglichkeit in ein Segment, das aus seiner Sicht zu Unrecht pauschal abgestraft wurde. Ähnlich sehen das viele andere Fondsmanager, die sich mit deutschen und europäischen Nebenwerten beschäftigen, darunter Marcel Maschmeyer von Paladin.
In den 1970er Jahren setzten sich die Small Cap-Stockpicker schließlich durch: Während die „Nifty Fifty“ nach und nach ihren Nimbus und damit ihre Bewertungsaufschläge verloren, konnten Fondsmanager mit ausgewählten, aber unpopulären Aktien die Indizes zum Teil deutlich schlagen.
——————————————————